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本期投资提示：

利率债周观点：对同业监管不必过于担忧，债市利多环境尚未改变? 目前债市仍是震荡偏强市：上周监管预期扰动债市，债市收益率普遍小幅上行，信用债表现依旧好于利率债，中低等级城投债情绪依旧积极，机构杠杆有所回升。但从海外衰退预期发酵+国内货币政策取向偏松+房地产长周期下行来看，债市尚不存在趋势性转熊的基础，当前债市仍有较强利多因素支撑，信用债性价比仍好于利率债。

下周25bp 降准将正式落地，预计对资金面有较大支撑，短债和同业存单收益率预计下行，利率曲线有望牛陡；此外下周还将公布3 月PMI 数据，预计仍将保持在扩张区间，但绝对值预计将低于2 月，对债市影响预计有限。

热点关注：当前是否应该打击同业杠杆？、3 月联储议息会议点评? （一）当前是否应该打击同业杠杆？

我们基于银行间质押式成交规模、商业银行对金融部门债权资产分析金融机构同业资产、同业杠杆情况，发现2021 年以来货币政策整体保持宽松、银行间资金利率低位，机构杠杆行为保持积极、同业资产规模增速上行，但涨幅仅为2015-2016 年的50%左右，绝对水平整体可控，2022-2023 年同业杠杆行为并不激进、与2015-2016 年不可直接相比。此外当前同业杠杆等监管条例已经相对完善，外围影响或整体可控，叠加25bp 降准落地、流动性仍合理充裕，同业监管对资金和债市的影响不必过于担忧。

（1）2015、2016 年银行间日均质押式成交规模较2014 年同比增长166%、105%，而2015-2016 年机构杠杆行为的快速攀升，也为后来的同业监管埋下了伏笔。2022、2023 年（截止至3 月24 日）银行间日均质押式成交规模较2019 年同比增长72%、77%，同比涨幅约为2015-2016 年的一半，叠加2022 年10月开始资金中枢整体抬升、机构开始压降杠杆。因此2022 年以来资金面宽松虽带动质押式回购成交规模上行，机构杠杆虽积极、但并不激进，叠加2017 年后相关监管出台，当前不可与2015-2016 年直接相比。

（2）2021 年下半年开始，商业银行对金融部门的债权资产增速开始触底回升，之后开始呈现单边上行走势，2022 年底增速上行至8%，基本接近2017 年年中水平，也是近5 年以来的最高值，但绝对增速仍不高、远低于2016 年20%左右的增速。这也和银行间质押式回购规模给出的指引一致，即2021 年以来同业资产、同业杠杆整体在攀升，但绝对水平并不高、仍然可控。而商业银行对非金融部门债权资产则相对稳定，2021年开始增速虽有所下滑，但增速仍保持在10%左右的偏高水平。

（二）加息进入尾声，美联储对硅谷银行事件表态乐观——2023 年3 月美联储议息会议点评? 从议息会议声明、二季度通胀表现来看，5 月虽然还有继续加息25bp 的可能性，但美联储加息周期已明确进入尾声，原因有三点：（1）3 月声明中美联储删去”持续提高目标区间将是适当的“，改为”一些额外的政策收紧可能是适当的“，语气上有明显缓和，加息继续大超市场预期的概率不大；（2）二季度美国CPI预计下行至偏低区间，美联储继续大幅加息的概率不大，此外伴随加息效果显现，劳动力市场持续大超预期的可能性存疑；（3）从硅谷银行破产、瑞信银行被接管来看，高利率对于经济金融环境的限制正在显现，美联储继续加息的约束和舆论压力也越来越大。

上周大类资产走势：国内债市继续震荡，10Y 美债收益率报收3.38%具体来看：（1）资金面：资金面小幅转松，机构加杠杆、隔夜质押式成交量回升。（2）债市：10Y 国债收益率报收2.87%，10Y 美债收益率报收3.38%。（3）大宗商品及原油：黄金价格上涨1.62%，布伦特原油报收74.99 美元/桶。（4）汇率：美元指数报103.11，在岸人民币汇率报6.87；（5）国内外股市普遍收涨。

风险提示：货币政策宽松超预期。